La economía levanta temperatura con los cruces electorales

A seis meses de las PASO de agosto, el ciclo electoral tendrá hoy su punto de partida. El puntapié inicial se dará en las urnas de La Pampa hasta una eventual segunda vuelta en noviembre, en un contexto en el que las elecciones desdobladas son la norma. ¿La razón principal? Un pésimo escenario económico. Inflación de 95% anual, una brecha que ronda los tres dígitos, salarios reales en niveles similares a los de 2010, pobreza superior de 40%, entre otros, configuran un terreno árido con tierra yerma en el que no florece nada salvo la mala imagen del Gobierno. Y ahí está el porqué de que tan pocos gobernadores deseen que su suerte esté atada temporalmente a la votación nacional, señala un reporte elaborado por GMA Capital. Para tomar dimensión histórica, la valoración pública de esta gestión se encuentra en mínimos solo comparables con la salida de la Convertibilidad y 2009. Así lo refleja el Índice de Confianza en el Gobierno de la Universidad Torcuato Di Tella (UTDT), que además es una métrica que correlaciona muy bien con el resultado electoral.

Como La Pampa, la mayoría de los gobernadores decidieron desdoblar las elecciones. De hecho, del total de 14 provincias donde gobierna el justicialismo, en 9 de ellas los comicios a nivel provincial se celebrarán en una fecha distinta a la Nacional (y resta la confirmación de Chubut y Formosa). Además, si consideramos las 23 jurisdicciones en donde se votará para autoridades internas (Santiago del Estero no vota para Gobernador este año), en 17 de ellas se confirmó que desdoblarán. Santa Cruz, Catamarca, CABA y Buenos Aires serían las únicas jurisdicciones que celebren la elección interna en la misma fecha que a nivel nacional. Pero, ¿cuál es el escenario económico que precede al turno electoral?

Críticas opositoras

GMA apunta que la temporada política levantó temperatura a días del inicio de los comicios. Hubo fuego cruzado entre la oposición y el oficialismo. Juntos por el Cambio expresó en un hilo de Twitter “su preocupación por la situación de extrema vulnerabilidad que dejará en la economía el gobierno del Frente de Todos y el sufrimiento que esto le causa a la sociedad”, señalando que la estabilidad de corto plazo a la que apunta el Gobierno profundiza aún más los desequilibrios. En un segundo comunicado, la oposición fue aún más específica cuestionando el modus operandi de la deuda en moneda local y criticando la emisión de títulos vinculados al dólar oficial. Desde el Gobierno, hubo respuesta. Por un lado, Gabriel Rubinstein, el viceministro de Economía, también desde Twitter, sostuvo que “la deuda en pesos es manejable y sustentable”. Posteriormente volvería a manifestarse solicitando a los referentes económicos de la oposición que digan públicamente que de ninguna manera piensan reperfilar la deuda en moneda local. El debate sobre la deuda en pesos no es trivial, tampoco es “rosca”. Es un nervio central que podría comprometer la estabilidad de la economía a medida que la “normalización” de las restricciones cambiarias vaya ocurriendo, remarca el diagnóstico privado al que accedió LA GACETA.

La deuda en pesos

En tres años, el stock de deuda bruta se expandió U$S 73.474 millones para totalizar U$S 396.539 millones en diciembre de 2022. Sin prestamistas como Blackrock o Templeton, el modesto mercado de capitales dio un paso adelante. En el marco de un cepo draconiano en el que cubrirse en moneda dura es tan intrincado como el laberinto del Minotauro en Creta, inversores privados y entidades públicas compraron bonos en pesos de corto plazo del Tesoro, y financiaron el pago de deuda vieja y una parte del déficit fiscal, acota la consultora. Pero el mercado no es ingenuo. Sabe que, sin señales de moderación fiscal, el crédito en pesos cada vez es más riesgoso. Por eso, frente a un Tesoro urgido de financiamiento, demandó únicamente títulos que ofrecieran blindaje ante la volatilidad financiera. En rigor, entró en subastas de letras y bonos CER que ajustan por inflación, títulos atados a la evolución del tipo de cambio oficial (dollar-linked) y bonos duales que pagan lo mejor entre inflación y devaluación. En cualquier caso, agrega, se trata deuda “inlicuable” para el Tesoro, porque cualquier desborde nominal de la economía haría más pesada la carga de esos compromisos y elevaría la probabilidad de un default. “Para colmo, esta terna de instrumentos, que ya representa un cuarto del total de la deuda pública, fue la de crecimiento más acelerado en la gestión: el stock pasó de U$S 71.581 millones a U$S 157.024 millones (+119%). Aunque el Tesoro pudo surfear los vencimientos en pesos de 2022 a fuerza de ingeniería financiera y “colaboración” del Banco Central y organismos públicos, lo que asoma por el horizonte es una criatura mucho más amenazante. Este año el Tesoro deberá hacer frente a $ 13,8 billones por vencimientos de deuda en pesos (casi 17 puntos del PBI), de los cuales el 75% se encuentra indexado, ya sea a inflación, tipo de cambio o ambas”, detalla el informe de GMA, elaborado por los economistas Nery Persichini y Santiago Franco.

Si bien cerca de la mitad está en manos del sector público, el stock en manos del sector privado no deja de ser macroeconómicamente relevante. Es que difícilmente los jugadores de mercado demanden títulos en pesos de cara a las elecciones. Cualquier postergación es peligrosa tanto por monto como por duración. Sobre la conveniencia de la moneda de la deuda, durante los últimos años, Argentina se endeudó cómo pudo, no cómo quiso. Con atraso cambiario, los compromisos CER, aunque tienen una tasa baja, resultaron muy caros medidos en dólares. Y la deuda ligada al tipo de cambio resultaría muy onerosa en cualquier escenario de ruptura del cepo y unificación cambiaria. Además, el Banco Central y el sistema bancario están cada vez más expuestos al Sector Público, un hecho que agravaría el efecto dominó de un evento de crédito sobre los depósitos y el tipo de cambio.

Trade electoral

Si bien el conjunto de desequilibrios que hoy se esconden debajo de la alfombra presiona sobre la brecha cambiaria, la historia parece indicar que en la previa a los comicios suele haber una tendencia a la apreciación real, recuerda la consultora. En otras palabras, el dólar financiero pierde la carrera contra la inflación. Al observar qué sucedió en los seis meses previos a las PASO, en promedio el “contado con liqui” ajustado por inflación se apreció 3,2%, y si tomamos la mediana, 2,9%. ¿Qué nivel de tipo de cambio CCL podríamos esperar si hubiera una apreciación real de 3%? Asumiendo una inflación mensual promedio de 5,7%, el dólar podría llegar a cotizar a $ 500 en la antesala de las PASO. Aunque la nominalidad podría impresionar, sería un valor ajustado por precios inferior al actual.

Yendo a otros activos, los años electorales traen, por supuesto, una mayor volatilidad en el mercado de acciones. En cuanto a los bonos, la tendencia aún es menos clara analizando el riesgo país. Como norma histórica, considerando los años comprendidos entre 2009 y 2021, los movimientos más significativos de los bonos en dólares se suelen dar entre las PASO y las elecciones generales. Dos casos recordados: en 2013 la renta variable trepó 43% en dólares, mientras que en 2019 las acciones se desplomaron 53% entre ambas instancias.

Riesgos latentes

En medio del trade electoral y a pesar de los comentarios de Juntos por el Cambio sobre la deuda en pesos, el mercado de pesos aún no parece haber reaccionado de manera significativa. Por otro lado, en lo que se refiere a los Fondos Comunes de Inversión que invierten en títulos soberanos se ve una salida algo más pronunciada en las últimas tres jornadas. Toda esta dinámica parece garantizar aún mayores dosis de incertidumbre y volatilidad en períodos que de por sí suelen serlo con motivos electorales. Así como pasó en el último evento de stress de junio/julio, cualquier fogonazo sobre la deuda en pesos tendrá repercusiones inmediatas una mayor presión sobre la brecha. De esta forma, si bien en términos históricos el CCL tiende a apreciarse en la previa a las PASO, no está de más recordar la frase célebre del mago Tusam: “puede fallar”, finaliza GMA.