La deuda, un condicionante para el rumbo económico

Jorge Vasconcelos

Economista de Ieral-Fundación Mediterránea

La “Fase II” del plan económico, lanzada a mediados de julio, tuvo efectos divergentes sobre las expectativas. Por un lado, y de acuerdo al Rofex, llevó a una mayor convicción alrededor del deslizamiento al 2% del tipo de cambio oficial, junto con un achicamiento de la brecha cambiaria, al tiempo que se lograba moderar las proyecciones para la tasa de inflación mensual (el dato de agosto podría perforar el piso del 4%) y se interrumpía la racha vendedora del Banco Central en el mercado oficial de cambios. Por el otro, el riesgo país se mantuvo muy elevado, en el contexto del deterioro adicional de las reservas netas del Banco Central, de una cuenta corriente del balance de pagos que entró en territorio negativo desde junio, y de los interrogantes acerca de cómo se habrán de enfrentar los vencimientos de deuda externa, que hasta principios de 2026 suman U$S 16.000 millones, incluyendo Bopreal y títulos del Tesoro, sin contar organismos internacionales. En el frente monetario, se confirmó que esta “fase II” no es lo restrictiva que inicialmente se había anunciado, con crédito al sector privado que actualmente se expande a un ritmo del 10,2% mensual en términos reales, fenómeno que de la mano de la lenta recomposición del poder adquisitivo de los salarios apuntala indicadores positivos de actividad para este tercer trimestre en relación al segundo que, todo indica, habría sido el piso de la recesión.

Así, se está configurando un escenario en el que se espera continuidad de los cepos, política que deberá ser complementada con “ingeniera financiera” para hacer frente a vencimientos de títulos por unos U$S 4.300 millones en enero de 2025. Aunque el blanqueo de capitales sea exitoso, se habrán de requerir fondos adicionales. Y esa es la cuestión. El costo y el volumen de financiamiento que consiga el Tesoro para hacer frente a esos primeros compromisos de 2025 serán claves para las expectativas.

¿A qué se debe la divergencia entre indicadores tales como expectativas de devaluación (Rofex) por un lado y riesgo país, por el otro? Justamente, tendría que ver con el hecho que la continuidad de las restricciones cambiarias extiende el deslizamiento del tipo de cambio oficial al 2% y contribuye a refinanciar los vencimientos de deuda doméstica, “cazando pesos en el zoológico”, complicando “del otro lado del mostrador” la factibilidad de lograr una recuperación sostenida de las reservas del Banco Central.

Respecto de la inflación, hay que subrayar que en los planes de estabilización, en general, la “última milla” es la más complicada, dicho esto sin desmerecer el logro de haber bajado la tasa mensual del 25% al 4%. Es posible que en agosto pueda perforarse el umbral del 4% mensual, y si eso ocurre será porque la “inflación núcleo” ha descendido otro escalón, respecto al 3,7/3,8% de los tres meses anteriores. Aun así, dos factores complican el recorrido de la “última milla”: por un lado, la llamada “inflación inercial”, que se advierte en el deslizamiento del precio de los servicios intensivos en mano de obra y, por el otro, la falta de consistencia que significa manejarse con un régimen monetario-cambiario de transición, no definitivo (cepo incluido). Habrá que ver cuánto de esto puede ser sustituído por el impacto “desinflacionario” de la baja de 10 puntos de la alícuota del Impuesto País.

En esencia, la “Fase II” del plan económico, lanzada a mediados de julio, está logrando bajar en el corto plazo las expectativas de devaluación y de inflación (dentro de un piso todavía relativamente elevado), pero sin poder despejar el horizonte de mediano plazo. Obsérvese que los contratos del Rofex para el tipo de cambio oficial de fin de diciembre actualmente se cierran a una paridad de $ 1.092 por dólar, cuando en el período previo ese guarismo era de $ 1.188. Del otro lado, pese a que en agosto el Banco Central cortó la racha vendedora en el mercado oficial de cambios, la tasa de riesgo país se mantuvo en el andarivel cercano a los 1450 puntos. Las reservas netas, a su vez, continuaron su trayectoria en terreno negativo, hasta un rojo actual en torno a los U$S 3.400 millones.

El tema es que, por la dinámica actual del mercado cambiario, no puede proyectarse una reversión del fenómeno de “reservas netas negativas”: en setiembre y octubre las cuentas externas se verán afectadas por el pago de importaciones que se habían pospuesto en la primera parte de 2024.

La balanza comercial

De cara al año entrante, la balanza comercial se habrá de deteriorar por el aumento de importaciones que conlleva la salida de la recesión, pero por Vaca Muerta habrá cierta compensación, ya que el superávit de la balanza comercial energética podría pasar de U$S 4.500 millones en 2024 a U$S 8.000 millones en 2025. Y, si la caída del precio de las commodities (de la soja en particular) se estabilizara en los actuales niveles, una fracción de esa merma se puede compensar con mayores rindes. De acuerdo a estimaciones del equipo agroindustrial de Ieral, en 2024 las exportaciones netas del sector (se restan importaciones por admisión temporaria de soja) alcanzarán a U$S 29.800 millones, un incremento de U$S 9.500 millones respecto de 2023, pero los precios internacionales impedirían la continuidad de la trayectoria ascendente para el año entrante. Las estimaciones preliminares para 2025 cifran en U$S 28.400 millones las exportaciones agroindustriales, una merma de 1,4 mil millones respecto de los guarismos estimados de 2024.

Cotizaciones: reservas brutas en alza

El dólar “blue” se negoció en alza, a $ 1.290 para la compra y $1.310 para la venta. En la jornada, el Banco Central debió vender divisas por U$S 7 millones, pero las reservas subieron en U$S 726 millones, a U$S 27.377 millones, tras los ajustes que se realizan a principios de mes. En tanto, el MEP hasta los $ 1.286,81. Por su parte, el CCL subió a $ 1.310,90. La brecha de los dólares financieros con el mayorista ronda el 36%. Esta semana comenzó a regir la reducción al 7,5% del impuesto PAIS para las importaciones.

Agroindustria: la liquidación de divisas

La agroindustria liquidó U$S 16.091 millones en los primeros ocho meses del año y se espera que los productores de soja aceleren las ventas en estos meses. En agosto, las agroexportadoras liquidaron US$ 2.451 millones, un 40% por encima del mismo período de 2023. En el año, la agroindustria ingresó un 9,4% más que en el mismo período de 2023, según la Cámara de la Industria Aceitera de la República Argentina (CIARA) y el Centro de Exportadores de Cereales (CEC).